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华电国际(600027)2020H1经营数据点评:电量降幅有所收窄 市场化交易触顶在即

时间:20-07-22 00:00    来源:中信证券

20H1 发电量降幅约8.7%,疫情及核心省受外送电冲击是主因,分季度看降幅已在收窄;H1 市场电比例提升已经有限,公司电价中长期展望将趋于稳定;受益燃料成本下降,预计H1 公司净利润约为25 亿元,同比增长约50%,持续表现靓丽;维持公司A/H 股5.60 元/3.85 港元目标价,维持A&H 股“买入”评级。

20H1 电量下滑8~9%,但季度降幅收窄。2020H1,公司累计发电量为930 亿千瓦时,同比下降 8.7%;上网电量871 亿千瓦时,同比8.5%,疫情冲击及山东区域外购电增长影响是下降主因。1~5 月国内火电发电量下降3.1%,公司核心省份受外送电冲击也使得公司上半年发电量降幅高于全国。分季度看,受益于需求复苏,公司Q2 发电量为464 亿千瓦时,同比下降5.5%;上网电量为436 亿千瓦时,同比下降5.4%,公司Q2 电量降幅相比Q1 已经有明显收窄。

电价整体平稳,市场化交易基本见顶。2020H1,公司平均上网电价为409.5 元/兆瓦时,较上年同期略减0.5%,电价整体平稳;市场化交易电量439 亿千瓦时,市场电量比例为50.4%,同比增加1.7 个百分点。从增速看,公司市场电比例提升速度有明显下降,2020 年国内煤电实现全电量市场化交易,预计公司的市场电占比相应将在今年触顶,公司电价中长期展望将趋于稳定。综合考虑上半年电价、煤价及电量等核心要素,我们预计公司上半年业绩约为25 亿元,同比增长约50%。

资本支出高峰即将结束,持续高股息周期来临。公司2020 年资本支出同比持平,计划实施规模约160 亿元,公司2020 年后电源建设投资需求明显下降,我们预计公司2020~2022 年资本支出规模为160/100/80 亿元,持续收缩明显。公司自由现金流2019 年已经回升至59 亿元,未来仍有较大提升空间。股息已经开始具备较高吸引力,随着盈利能力持续改善,公司2020~2022 年的股息率仍有较强提升潜力。

10 年估值底部,安全边际突出&修复潜力巨大。公司当前A/H 股的PB 处于2010年以来的多年历史底部,具备非常明显的估值安全边际。在电价政策冲击调整结束、市场化交易触顶、火电企业成本弹性较小预期证伪、较高且具备持续性的股息等因素共同催化下,对于处于盈利上行周期中的公司而言,下一阶段估值修复潜力巨大。

风险因素:煤炭价格大幅上涨;标杆上网电价下调;市场化电量的折价幅度扩大。

投资建议:我们维持公司2020~2022 年EPS 预测0.46/0.56/0.61 元,当前A 股股价对应2020~2022 年PE 分别为9/7/7 倍,港股股价对应PE 分别为5/4/4 倍。维持公司A/H 股5.60 元/3.85 港元目标价,维持A&H 股“买入”评级。